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　　市場化的首張“入場券”

　　劉鴻儒的這些問題也是他的繼任者們思考的問題。

　　2000年2月，周小川出任證監(jiān)會(huì)主席，上任不久表示“證監(jiān)會(huì)應(yīng)該當(dāng)好裁判員，不偏向、不下場”，提出要進(jìn)一步完善股票發(fā)行核準(zhǔn)制度，組建由市場專業(yè)人士為主的發(fā)行審核委員會(huì)，逐步創(chuàng)造條件，由證券交易所更多地承擔(dān)掛牌上市的審核職能。

　　2000年3月17日，證監(jiān)會(huì)頒布《股票發(fā)行核準(zhǔn)程序》。2001年3月17日，股票發(fā)行核準(zhǔn)制正式啟動(dòng)，行政色彩濃厚的審批制退出了歷史舞臺。

　　當(dāng)年，“核準(zhǔn)制”被稱為市場化的首張“入場券”。人民日報(bào)于2001年3月19日刊文分析稱：在核準(zhǔn)制下，符合條件的企業(yè)都可以進(jìn)入遴選范圍。能不能發(fā)行上市，要看企業(yè)本身的實(shí)力。證券中介機(jī)構(gòu)特別是投資銀行將會(huì)認(rèn)真起來，遴選、輔導(dǎo)、保薦、詢價(jià)等都會(huì)按照市場規(guī)律去做，而不會(huì)像原先那樣搞“公關(guān)”拿項(xiàng)目，關(guān)門造“八股”材料。

　　“核準(zhǔn)制”經(jīng)歷了前期的“通道制”、后期的“保薦制”，實(shí)施至今。但啟動(dòng)之初被寄予厚望的市場化作用，并沒有發(fā)揮出來。尹中立等受訪專家對新京報(bào)記者說，從實(shí)施效果而言，核準(zhǔn)制與審批制并沒有本質(zhì)性差別，仍是“偽市場化”。

　　依據(jù)現(xiàn)行證券法，“核準(zhǔn)制”指的是證券主管機(jī)關(guān)對發(fā)行人申報(bào)信息和材料的全面性、真實(shí)性和準(zhǔn)確性進(jìn)行形式審查；對擬發(fā)行證券的投資價(jià)值是否符合法律或證券監(jiān)管者規(guī)定的必要條件進(jìn)行實(shí)質(zhì)審查，并最終作出發(fā)行人是否符合發(fā)行條件的判斷。證券發(fā)行人只有在收到證券主管機(jī)關(guān)的核準(zhǔn)函之后，才能發(fā)行證券。

　　尹中立表示，“核準(zhǔn)制”的問題在于，核準(zhǔn)時(shí)間過長，一旦IPO節(jié)奏放緩就形成了“堰塞湖”現(xiàn)象，而且，通過行政手段控制發(fā)行速度導(dǎo)致新股定價(jià)過高，圈錢問題嚴(yán)重，更為關(guān)鍵的是，“核準(zhǔn)制”極易產(chǎn)生尋租和腐敗。

　　今年以來，證監(jiān)會(huì)已有四名官員被查，包括證監(jiān)會(huì)副主席姚剛、證監(jiān)會(huì)原主席助理張育軍、證監(jiān)會(huì)發(fā)行監(jiān)管部處長李志玲、證監(jiān)會(huì)投資者保護(hù)局原局長李量等。其被查原因多與股票發(fā)行有關(guān)，李志玲被查就是因?yàn)槠湔煞蜻`規(guī)買賣股票；李量曾多年負(fù)責(zé)創(chuàng)業(yè)板發(fā)行審批。

　　從“核準(zhǔn)制”到“注冊制”的跨越

　　政府在股票發(fā)行管理中到底該擔(dān)任什么樣的角色？各界期待這個(gè)中國股市調(diào)整了25年的問題，通過股票發(fā)行注冊制將真正破局。

　　現(xiàn)任證監(jiān)會(huì)主席肖剛?cè)绱私庾x“注冊制”：實(shí)行注冊制就是證監(jiān)會(huì)要以投資者需求為導(dǎo)向，對發(fā)行人信息披露的準(zhǔn)確性、全面性進(jìn)行審核，不對其投資價(jià)值和持續(xù)能力作出判斷。

　　也就是說，證券主管部門依據(jù)信息披露的原則和制度，只對證券發(fā)行人申報(bào)信息和材料的全面性、真實(shí)性進(jìn)行形式要件的審查。即使該證券并沒有投資價(jià)值，證券主管部門也無權(quán)通過行政手段控制股票發(fā)行。

　　尹中立和國泰君安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家林采宜接受新京報(bào)采訪時(shí)都表示，實(shí)行注冊制有三大好處：注冊制把選擇股票的權(quán)利和新股定價(jià)權(quán)利交給市場，最大限度地發(fā)揮市場的作用，提高資源的配置效率，平衡供求關(guān)系，防止股價(jià)虛高；減少腐敗的發(fā)生，減少權(quán)力的尋租空間；完善股票市場，讓“殼”資源沒有了價(jià)值。因此，“注冊制”會(huì)使股票發(fā)行真正走向市場化，體現(xiàn)公開、公平和公正的市場原則。

　　不過，IPO把關(guān)者由證監(jiān)會(huì)變成了市場，這樣的角色轉(zhuǎn)化對于證監(jiān)會(huì)來說，并不輕松。尹中立表示，注冊制的成敗關(guān)鍵在于如何設(shè)計(jì)投資者利益保護(hù)機(jī)制，一旦發(fā)行人披露虛假信息、欺詐發(fā)行，投資者怎樣為自己的損失討回公道？

　　他認(rèn)為，如果全國人大常委會(huì)審議通過了《決定》，那么如何設(shè)計(jì)投資者利益保護(hù)機(jī)制，將是證券主管部門面臨的考驗(yàn)。

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