負利率吹出大宗商品市場泡沫

　　近期，全球大宗商品市場、國際原油市場以及黃金市場出現大幅上揚。表面上看，大宗商品市場似乎又迎來了一次繁榮。然而從本質上說，這未必為市場回暖的信號，不排除是危機的征候。

　　今年以來，彭博商品指數顯示投資者對大宗商品市場的投資已逾500億美元，為7年來每年2月至7月最高水平，總回報率逾14%。英國“退歐”、美聯儲暫緩加息也進一步推升黃金的避險保值功能。2016年初至今，黃金價格上漲接近30%。美國商品期貨交易委員會的西得克薩斯中質油原油期貨價格從今年1月份低點的27.5美元/桶升至目前的43美元/桶，漲幅高達56%。

　　不過，這種價格上漲并非需求擴大所致。在全球經濟增長停滯，各大經濟體持續貨幣寬松，主要央行步入負利率時代的大背景下，追逐短期利潤，甚至生息資產回報是一種必然趨勢。沉寂了幾年的大宗商品市場再現價格上升，以及黃金等避險資產獲得了國際資本的高度青睞，意味著新一輪資本流入卷土重來。究其根源，則是負利率時代特征下造就的大宗商品市場虛假繁榮：由于流入市場的貨幣量增加，加之市場的不穩定性上升，使得大宗商品的避險屬性進一步凸顯。

　　為了遏制通縮，推動本幣貶值，歐洲、丹麥、瑞士、瑞典和日本央行先后實行了負利率政策。今年以來，實施負利率政策的國家和地區在擴大，負利率程度在增加，其覆蓋范圍從商業銀行在央行的存款進一步擴展到銀行間市場和國債市場，而且更多的國家還在醞釀減息，或者考慮執行負利率政策的可能性。目前，中央銀行采取負利率國家的國內生產總值占全球的23.1%。

　　負利率政策長期供給廉價資金，大大增加了資產泡沫和投機風險。負利率政策是在全球經濟增長停滯以及通貨緊縮的雙重壓力下產生的，其背后的結構性問題是長期資本和投資回報率的下降。一方面，這使得資金大都淤積在金融體系內，銀行剩余資金轉向投資資產投報率較高的高風險領域，或是從事較高風險資本操作來實現短期的資本利得。如果負利率政策持續下去，還將通過實體投資回報率的下滑降低長期實際利率水平，并導致名義利率進一步下降，形成一個相互影響、相互加強的“負向循環”。

　　另一方面，負利率政策還將通過匯率和國際資本流動渠道釋放出來，“放水競賽”儼然已成囚徒困境。特別是在逆全球化趨勢以及負利率政策預期影響下，各國競爭性貨幣政策還會卷土重來，這使得全球資產價格的波動變得更加動蕩。如果當前全球危機救助形式不發生根本性改變，這種“制造泡沫—刺破泡沫—再制造泡沫—再被刺破……”的循環還會周而復始地上演。

　　《 人民日報 》（ 2016年08月15日 22 版）