近期，A股維持不溫不火的窄幅震蕩局面，但定向增發市場火爆異常，頻頻出現溢價發行的情況，近期就有麗珠集團(51.27 -1.02%,買入)、王府井(16.45 -0.30%,買入)、上海電氣(8.42 停牌,買入)等上市公司以高于定增定價甚至市價發行的方式進行定增，以往“折價+α+β”的定增盈利模式正在發生變化。定增大有形成賣方市場的趨勢，引發上市公司、基金機構、普通投資者的連鎖反應，有參與定增的投資者驚呼“瘋狂”。中國證券報記者采訪發現，目前市場上的優質定增項目奇貨可居，有的上市公司甚至延緩發行節奏，惜售心理濃厚。參與定增的機構投資者特別是銀行委外資金、公私募定增產品等可謂“一票難求”，資金投資需求難以滿足，產品建倉壓力陡增。

　　定增的逆市強勁表現能否繼續？當前，監管部門對定增審核趨嚴，銀行理財新規卡緊資金端，在此背景下，上市公司定增逐步走向理性、回歸常態的趨勢正在醞釀。投行人士指出，估值高于實際價值并且不考慮資金時間成本，這樣的定增怪相不可能是常態。

　　報高價大有人在

　　“我覺得現在定增市場有些瘋狂。”作為資深大戶，朱先生是定增市場的“老玩家”。在他的構想中，伴隨著A股市場的持續震蕩以及監管政策對各路資金投資運作的進一步規范，上市公司的定向增發勢必面臨越來越大的阻力，正是低位獲取籌碼的好機會。但出乎他意料的是，在最近某上市公司的定增報價中，他“玩脫了”。

　　“我本來以為，報價比上市公司之前公布的定增底價高，應該十拿九穩。沒想到，雖然二級市場低迷，但定增市場卻這么火熱，我的報價已經到我心理極限了，居然還有人加價！”朱先生不無失意地說，“說句良心話，我與這家上市公司的關系不錯，參與定增還心存幫襯一把的意思，但結果完全是一廂情愿。”

　　朱先生告訴中國證券報記者，從他事后打探的情況來看，在定增報價過程中，公募基金勇于報高價是他“失手”的根本原因。此前，對于這次定增，他已考慮到定增底價過低的因素，將報價提高了10%左右。但與同行和上市公司交流后，他發現報高價的人比比皆是，于是他一口氣將報價提高至超過底價約10元/股，認為自己已經鎖定了此次定增，不料卻遭遇了許多基金專戶產品更高的報價，最終定增發行價比他的心理極限還要高約10%，朱先生不得不出局。

　　朱先生總結這次出師不利的經驗時說，“就算考慮上市公司未來發展的種種預期，也已經充分反映在股價里了。如果公司發展不如預期，那現在的最終定價就有透支的可能。畢竟我們是拿自己的錢做投資，不像機構，他們有自己另外的算盤。”

　　公開信息顯示，機構敢于報高價的情況不在少數。例如，麗珠集團近日公布的定增發行情況顯示，公司以50.10元/股的價格向鵬華資管、財通基金、大成基金等五家機構發行2909.8萬股，鎖定期為一年。麗珠集團此次定增的最終發行價格相當于本次發行底價37.86元/股的132.33%，相當于本次發行申購日前20個交易日公司股票交易均價49.12元/股的102.00%。公告顯示，發行人和主承銷商共收到52家投資者提交的《申購報價單》。再如，眾生藥業(13.47 +0.75%,買入)一年期定增13.00元/股的發行價為發行底價11.23元/股的115.76%，為申購報價日前20個交易日股票交易均價12.86元/股的101.09%。東鼎國際財富、第一創業(34.70 +1.11%,買入)證券、華融天澤投資、鵬華資管、申萬菱信資管等投資者參與了定增。

　　公司待價而沽

　　定增已經成為上市公司融資的重要手段。統計數據顯示，截至9月14日，今年定增市場募集資金總額10266.14億元，創同期歷史新高；累計實施定增485次。定增市場的火熱已引發市場生態的變化，買方與賣方可謂愛恨交加。

　　“定增市場在今年年中有進入賣方市場的趨勢，到現在更是有點瘋搶的感覺了。我們公司的項目是‘靚女不愁嫁’，不著急。現在上門找我們的有銀行資金、公私募基金，還有一些個人投資者，不少人還托各種關系找上門。”上海一家上市公司的證券事務代表如是說。

　　在浙江的一家上市公司，這種志得意滿、待價而沽的心理也相當濃厚。這家公司正在推動定增項目，當前二級市場價格比定增底價高出20%，而且公司基本面一直以來比較穩健。此次定增計劃向10名投資者發行股份，目前來報價的機構已有一百多家。如此的市場熱度令公司心態發生變化。公司當下的策略是不急于發行，看市場風頭再議。

　　與上市公司惜售形成鮮明對比的是基金等投資者火急火燎、等米下鍋的心態。

　　“通過定增獲取超額收益越來越難了。”一位公募基金專戶投資經理表示，今年之前，定增市場競爭相對溫和，僅依靠較高的折扣率就能有一定的“安全墊”。今年以來，各路資金蜂擁進入定增市場，包括基金專戶、券商資管、期貨專戶、信托計劃、私募自主發行產品等一共逾千只產品，公募定增基金也進入了快速發展時期。隨著大量資金涌入，定增市場的供求關系發生質的變化，當部分定增標的折扣收窄至不足10%甚至溢價發行時，單純依賴折價率換取初始安全邊際不再現實。對此，公私募機構人士認為，在新的市場環境中，“折扣論”投資邏輯已退去。未來機構參與定增的核心競爭力在于對真正優質項目的鑒別能力，以及對上市公司、投行、并購標的等資源的整合能力。

　　定增進入賣方市場，首先令承接銀行委外資金的公私募機構如鯁在喉，異常難受。上海一家公募機構投研人士表示：“銀行委外資金對風控要求較高，一般都要求保底。這部分資金有參與上市公司定增的需求，但目前在定增的議價中，好項目不愁沒人要，上市公司不會沒事找事給你承諾。質量較差的項目雖然折扣大甚至可以給一定的保底承諾，但銀行委外資金一般不愿意介入。這種‘高不成、低不就’的狀態最難受”。

　　一位基金經理表示，折價率只是考察項目的視角之一，大幅折價的項目也許反而意味著項目資質不夠好。在目前的市場環境中，關鍵還是要甄別判斷上市公司未來的成長潛力，折價只能視為額外的增強收益。

　　近期快速擴軍的公募定增產品加劇了定增市場“貨源”的緊缺。資料顯示，定增公募產品已成為基金公司的標配，數量不斷增加，規模不斷擴大。公募定增產品一旦募集成立，建倉需求便隨之而來。多位公募基金經理表示，公募產品不同于專戶產品，在建倉期內要迅速收攏籌碼，在參與定增報價時顯得比較“生猛”，甚至不惜犧牲原有的折扣“安全墊”。

　　市場料回歸理性

　　經濟學家宋清輝表示，通常投資者參與定增有三個較穩定的收益來源，一是個股成長所帶來的α收益，二是市場波動所帶來的β收益，三是參與定增時相應的折扣率。正是這三大收益吸引機構投資者蜂擁而至，從而忽略了震蕩市場中定增的風險。

　　定增的火熱難掩部分項目價格倒掛的尷尬。近期多家公司定增股份解禁時，二級市場價格與當初的定增價倒掛，再考慮資金的時間成本，這樣的定增項目令參與定增的投資者“踩了坑”，也為搶籌定增項目的資金敲響了警鐘。

　　盛宴還能延續多久？火爆的定增市場已令不少市場參與者“恐高”。他們認為，這樣的局面難以持續，隨著監管部門對杠桿資金的約束以及對定增項目審核力度的加強，市場會逐步回歸理性。國金證券(12.70 -0.16%,買入)分析師認為，定增仍是不錯的投資機會，但人人談定增、做定增，這樣的市場熱情是有問題，也是不正常的。搶購項目時，不考慮折扣和資金時間成本的做法更是非理性的。

　　最新的《商業銀行理財業務監督管理辦法（征求意見稿）》明確，商業銀行理財產品不得直接或間接投資于境內上市公司公開或非公開發行或交易的股票及其受（收）益權，僅面向特定客戶發行的理財產品除外。市場人士認為，這意味著原來銀行理財投資定增優先級模式不可持續，杠桿投資受到極大約束，定增市場的資金面會發生變化，資金大量涌入定增的趨勢將得到緩解，定增折價效應將重新逐步顯現。

　　中投在線研究員呂晴認為，近期監管趨嚴，定增市場的發行速度大大降低，甚至不少項目被叫停。但相較其他投資渠道，定增的風險還是較小的。投資者如果能審慎選擇項目，重視估值，還是有利可圖的。

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