近期，信用債券市場(chǎng)頻爆違約案例。截至5月31日，今年以來(lái)共有20只債券違約（包括擔(dān)保違約），違約金額為127億元左右。其中新增違約主體7家，涉及10只違約債券，違約規(guī)模57億元左右。

　　在發(fā)生實(shí)質(zhì)性債券違約后，引發(fā)部分發(fā)行主體如上市公司債券發(fā)行困難，這讓信用評(píng)級(jí)公司甚至整個(gè)行業(yè)陷入非議，如聯(lián)合評(píng)級(jí)、聯(lián)合資信、鵬元資信、中誠(chéng)信國(guó)際、東方金誠(chéng)、上海新世紀(jì)評(píng)級(jí)等機(jī)構(gòu)受到發(fā)行主體債券違約牽連而被質(zhì)疑，其中不乏個(gè)別評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)遭遇多只違約債券。

　　信用收縮引發(fā)債券違約

　　目前評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍認(rèn)為，引發(fā)本輪債券違約浪潮的主要原因是信用收縮大背景下的再融資困難，與評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)沒(méi)有直接的關(guān)系。

　　鵬元資信評(píng)估有限公司研究發(fā)展部高級(jí)研究員史曉?shī)櫹蛴浾呓榻B，從今年違約主體的特征看，除去之前已經(jīng)發(fā)生違約的主體，新增違約主體主要有幾個(gè)共性，如主要是非國(guó)有企業(yè)；發(fā)行主體主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力較弱，主要依賴對(duì)外投資收益，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流的缺口導(dǎo)致負(fù)債攀升；公司可動(dòng)用的貨幣資金有限，即非受限資金占比較低；多家企業(yè)在違約前幾年開(kāi)展一系列并購(gòu)業(yè)務(wù)，相應(yīng)的應(yīng)收賬款和負(fù)債快速增長(zhǎng)。

　　史曉?shī)櫿J(rèn)為，從今年違約看，多只債券因發(fā)行人相關(guān)債務(wù)違約而發(fā)生交叉違約或提前到期，相比之前，債券持有人對(duì)權(quán)利的主張積極性明顯提升，同時(shí)這也將擴(kuò)大單只債券違約的影響，進(jìn)一步加大發(fā)行人的償債壓力。整體而言，今年違約的主要原因是，當(dāng)前市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，非標(biāo)收縮，民營(yíng)企業(yè)再融資渠道收緊，資金鏈斷裂。

　　與此同時(shí)，伴隨而生的市場(chǎng)環(huán)境緊張情緒不斷蔓延，企業(yè)資金鏈某一處的斷裂都將帶來(lái)較大的影響，再融資能力進(jìn)一步降低，債務(wù)違約隨之而來(lái)。

　　目前在證券市場(chǎng)已經(jīng)形成了包括《證券市場(chǎng)資信評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)管理暫行辦法》、《證券資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)行為準(zhǔn)則》、《證券市場(chǎng)資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)實(shí)施細(xì)則》等在內(nèi)的規(guī)范評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的規(guī)則體系。同時(shí)針對(duì)近期出現(xiàn)的債市違約案例，監(jiān)管部門(mén)正在與最高法進(jìn)行有關(guān)研究，以尋求優(yōu)化違約訴訟的解決途徑，進(jìn)一步暢通司法救濟(jì)的有效機(jī)制。

　　AA級(jí)以下低資質(zhì)民企風(fēng)險(xiǎn)較大

　　據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2018年待償還債券共計(jì)8143只，待償還規(guī)模約5.75萬(wàn)億元。從償還類(lèi)型看，到期規(guī)模約5.12萬(wàn)億元，占比88.89%；本金提前兌付規(guī)模5111.34億元，占比8.88%；截至5月25日已回售規(guī)模1283.06億元，占比2.23%。從債券類(lèi)型看，短期融資券待償還規(guī)模約2.38萬(wàn)億元，占比41.36%；中期票據(jù)約8618.38億元，占比14.98%；資產(chǎn)支持證券約7026.36億元，占比12.21%；企業(yè)債和公司債待償還規(guī)模分別為5489.79億元和5373.43億元，占比分別為9.54%和9.34%。

　　“從目前政策環(huán)境看，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理依然從嚴(yán)，企業(yè)再融資環(huán)境短期內(nèi)無(wú)法改善，隨著債券持有人對(duì)自身利益的關(guān)注加強(qiáng)，違約風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，同時(shí)影響范圍較之前或有所擴(kuò)大。但違約債券處理機(jī)制也在逐步建立，如何平衡雙方的利益，一定程度上決定了債務(wù)人的償債壓力。”史曉?shī)櫛硎尽?/p>

　　史曉?shī)欘A(yù)計(jì)，今年下半年企業(yè)的壓力或高于上半年，尤其是主體等級(jí)在AA級(jí)以下的低資質(zhì)民營(yíng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)較大，剔除無(wú)評(píng)級(jí)債券看，7月份的低主體等級(jí)民營(yíng)企業(yè)債券待償還規(guī)模較大，其次是12月份、8月份和11月份。

　　“今年債券期限縮短，使得未來(lái)的償債壓力提前，未來(lái)，需要更加關(guān)注企業(yè)的流動(dòng)性情況，尤其是非受限資產(chǎn)情況。對(duì)于存量債券較多的企業(yè)，需要關(guān)注集中到期情況。”史曉?shī)櫶嵝颜f(shuō)。

　　但近期監(jiān)管層也強(qiáng)調(diào)上市公司總體債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也普遍認(rèn)為當(dāng)前上市公司的總體債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)并非到了不可控的嚴(yán)重地步。

　　鵬元資信評(píng)估有限公司研究發(fā)展部資深研究員袁荃荃向記者表示，事實(shí)上，2014年之后上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率是有小幅下降的，而且盈利狀況也有所好轉(zhuǎn)，所以市場(chǎng)大可不必過(guò)于驚慌，甚至將上市公司的債券都“打入冷宮”，對(duì)于各方面都比較穩(wěn)健、可靠的發(fā)行主體則可以酌情投資。

　　中高等級(jí)債券規(guī)模較大

　　在恐慌市場(chǎng)情緒中，不少機(jī)構(gòu)投資者不斷“踩雷”，以至于對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的質(zhì)疑較多，主要集中在對(duì)發(fā)行人評(píng)級(jí)較高以及跟蹤評(píng)級(jí)不及時(shí)等。

　　我國(guó)存量信用債中的低等級(jí)債券規(guī)模較小，中高等級(jí)債券規(guī)模較大，未進(jìn)行評(píng)級(jí)的債券規(guī)模最大。據(jù)據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2018年5月31日，我國(guó)存量信用債市場(chǎng)中，債項(xiàng)級(jí)別為A-級(jí)至AAA級(jí)的債券有14612只，余額為205014.57億元，在總體中的占比分別為43.25%和58.61%，其中AA+及以上的高級(jí)別信用債只數(shù)為9990只，余額為171711.93億元，在總體中的占比分別為29.57%和49.09%；債項(xiàng)級(jí)別為B-級(jí)至BBB+的債券僅有30只，余額為137.76億元，在總體中的占比分別為0.09%和0.04%；債項(xiàng)級(jí)別為C級(jí)至CCC級(jí)的債券有37只，余額為426.86億元，在總體中的占比分別為0.11%和0.12%；未進(jìn)行債項(xiàng)評(píng)級(jí)的債券有19104只，余額為144193.24億元，在總體中的占比分別為56.55%和41.22%。

　　今年5月9日，繼中誠(chéng)信之后，鵬元資信也宣布下調(diào)凱迪生態(tài)的長(zhǎng)期信用評(píng)級(jí)。凱迪生態(tài)發(fā)布公告稱(chēng)，鵬元資信評(píng)估有限公司決定將公司主體長(zhǎng)期信用等級(jí)由AA下調(diào)為C。但在此之前，該公司公告內(nèi)容顯示，因遇法定節(jié)假日，“11凱迪MTN1”兌付日順延至2018年5月7日。截至2018年5月7日，公司尚未足額支付中期票據(jù)本息合計(jì)6.98億元，構(gòu)成違約。

　　目前，因不少機(jī)構(gòu)“踩雷”，機(jī)構(gòu)開(kāi)始對(duì)信用債持謹(jǐn)慎態(tài)度。有券商分析師稱(chēng)，由于外部客觀原因，以及發(fā)行主體自身原因，疊加造成的潛在債務(wù)危機(jī)，使得發(fā)行主體遭遇再融資困局，未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)債券違約或成為常態(tài)，在多重因素疊加效應(yīng)下，不能過(guò)度依賴歷史信用評(píng)級(jí)，同時(shí)要時(shí)刻關(guān)注跟蹤信用評(píng)級(jí)。

　　評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)遭遇質(zhì)疑

　　近期，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也確實(shí)感受到了來(lái)自市場(chǎng)的壓力。袁荃荃認(rèn)為，之所以債券違約給評(píng)級(jí)行業(yè)帶來(lái)質(zhì)疑的聲音或負(fù)面的影響，是因?yàn)橥顿Y者往往認(rèn)為評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)沒(méi)有很充分、很及時(shí)地為市場(chǎng)提示信用風(fēng)險(xiǎn)，從而對(duì)其投資決策的失誤負(fù)有一定的責(zé)任。“所以，對(duì)于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)而言，只要做到充分、及時(shí)地揭示發(fā)行主體在經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)、公司治理等方面存在的風(fēng)險(xiǎn)，就可以很好地避免被指責(zé)、被追責(zé)的情形。”

　　在現(xiàn)實(shí)中，依附于發(fā)行主體這一“甲方”而評(píng)級(jí)普遍較高，以及跟蹤性評(píng)級(jí)多在違約事實(shí)發(fā)生之后。一位機(jī)構(gòu)投資者負(fù)責(zé)人在接受《證券日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)坦言，“在‘發(fā)行人付費(fèi)’模式下，目前很難改變‘甲乙方式’的依附關(guān)系，進(jìn)而提升信用評(píng)級(jí)的客觀性和獨(dú)立性，因?yàn)檫@直接關(guān)系到評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)增量。”

　　“評(píng)級(jí)行業(yè)雖然存在著激烈的競(jìng)爭(zhēng)，且面臨著來(lái)自發(fā)行人、承銷(xiāo)商的壓力，但這不意味著評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)會(huì)置專(zhuān)業(yè)、職責(zé)、市場(chǎng)公信力于不顧。”袁荃荃認(rèn)為，評(píng)級(jí)分析師、評(píng)審委員會(huì)中不乏“火眼金睛”、“刨根問(wèn)底”的優(yōu)秀人才，在發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)之后通常會(huì)想方設(shè)法在報(bào)告中進(jìn)行提示，當(dāng)觸發(fā)了級(jí)別下調(diào)的紅線時(shí)也會(huì)堅(jiān)決進(jìn)行下調(diào)。

　　“在進(jìn)行下調(diào)的時(shí)候，通常發(fā)行人都會(huì)提起復(fù)議，主承銷(xiāo)商也會(huì)進(jìn)一步地爭(zhēng)取維持原來(lái)的級(jí)別和展望，但即便這樣，有責(zé)任心、要公信力的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也會(huì)去進(jìn)行下調(diào)，哪怕將來(lái)會(huì)因此丟掉多單評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)。”袁荃荃強(qiáng)調(diào)。

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