中國證券報記者獲悉，為貫徹落實國務院2010年8月發布《關于促進企業兼并重組的意見》，中國證監會確定了推進資本市場并購重組的龐大工作計劃，包括市場非常敏感的推動整體上市、防止內幕交易、完善停復牌制度和信息披露制度等十項工作安排。中國證監會整體部署，逐項制訂具體操作方案，統籌配套相關規則，成熟一項推出一項。

　　中國證監會日前出臺的《關于修改上市公司重大資產重組與配套融資相關規定的決定（征求意見稿）》，涉及規范和引導借殼上市、完善發行股份購買資產的制度規定和支持并購重組配套融資等事項，就是這個龐大計劃的一部分。

　　“充分尊重企業意愿，充分調動企業積極性，通過完善相關行業規劃和政策措施，引導和激勵企業自愿、自主參與兼并重組。”中國證監會有關部門負責人表示，未來，中國證監會將繼續出臺措施，進一步推進資本市場企業并購重組的市場化改革，健全市場化定價機制，完善相關規章及配套政策，支持企業利用資本市場開展兼并重組，促進行業整合和產業升級。

　　并購重組風生水起

　　“依托資本市場，我國鋼鐵、航空、電信、煤炭、醫藥等行業進行了大規模的整合，實現了集團資產的整體上市，有力地促進了產業集中度的提升和結構的調整。”中國證監會主席尚福林認為，資本市場并購重組在我國經濟結構調整和產業升級中發揮著日益重要的作用。

　　近年來，隨著股權分置改革基本完成，我國資本市場基礎性制度進一步健全，上市公司并購重組活動日趨活躍，資本市場并購重組在我國經濟結構調整和產業升級中發揮著日益重要的作用，出現了六個方面的積極變化：

　　一是規則不斷健全，《上市公司收購管理辦法》、《上市公司重大資產重組管理辦法》等相繼制訂或修訂，因勢利導地為市場發展提供制度保障；二是股東共同利益基礎逐步形成，為上市公司集聚優質資產提供了強大動力；三是資本市場價格發現機制進一步完善，為資產交易和資產證券化提供了市場定價平臺，增進了資本市場為促進行業整合和產業技術進步而改造淘汰落后產能、優化存量資源配置的效能；四是自2006年開始推行發行股份購買資產和換股吸收合并以來，上市公司股份成為資產交易的支付手段，創新了并購重組方式，降低了交易成本，提高了市場效率，在全流通制度下資本市場配置資源的功能進一步健全。五是上市公司并購重組總體數量增多、交易規模加大、方式創新豐富，以“調結構、興產業”為目標的并購重組成為市場主流。六是一批危機公司通過并購重組，以市場化的方式解決了公司的風險，維持了資本市場和社會的穩定。

　　上市公司產業整合式并購重組代表了并購重組的未來發展方向，是上市公司做大做強的必然選擇。近年來，在促進實體經濟“調結構，興產業”方面，資本市場并購重組功能發揮了積極的作用，但是也存在影響資本市場并購重組功能發揮和績效的若干因素，主要有：

　　提高并購重組績效的融資支持還有不足。一是與成熟市場相比，我國為并購重組配套的融資手段和工具極為單一，過橋貸款、并購貸款、并購基金等支持力度還很有限，審批環節也較為復雜，未能充分發揮作用。

　　并購重組決策和估值市場化程度低。我國企業并購重組決策一定程度上還涉及較長的各主管部門的審批鏈、較多的行業管制，與市場化操作之間形成矛盾；我國經濟總體市場化程度不夠和中介執業水平的局限性，使得資產估值的公允性與市場發現價格的有效性構成矛盾。

　　內幕交易和市場操縱的綜合防控機制尚未建立。一方面，與成熟市場相比，針對資本市場伴生的內幕交易和市場操縱行為，我們在違法認定、執法效力和監管經驗上都存在較大差距，一定程度影響了市場公信力和監管威懾力的提高；另一方面，由于國企決策體系過長和民企控制關系不清晰問題的客觀存在，為并購重組活動中滋生內幕交易和市場操縱提供了空間，客觀上加大了監管難度。

　　支持并購重組的稅制尚不完善。現行的稅收制度針對企業并購重組行為已有一些政策支持，但與成熟市場相比，支持并購重組的稅收制度缺乏系統性和靈活性，與“金融30條”的要求也還有一些差距，一定程度上還難以適應并購重組市場創新發展的需要。

　　涉及上市公司實施跨境并購的相關管理政策尚待完善。現有制度存在跨境并購審批環節多、外資進入門檻高、增減資渠道不暢等問題，一定程度上還難以適應我國企業利用國際資本市場配置資源的需要。

　　支持并購重組方式創新的股權登記制度有待健全。為支持并購重組方式創新的股權注冊登記、變更登記制度需要進一步完善，如為支持并購創新，在國際成熟市場常有為合并、分立目的而登記注冊項目公司的簡易程序，而在我國還沒有成型的制度體系。

　　需要進一步完善建立司法重整與市場化并購重組之間制度銜接。因為利益保護關注點的側重不同，目前我國司法重整程序與并購重組監管存在一定程度的制度空白，在債權人保護和公眾投資者權益保護之間缺乏利益平衡機制。

　　推進完善并購重組十項工作安排陸續落實

　　2010年8月，國務院發布《關于促進企業兼并重組的意見》（國發27號文），明確提出充分發揮資本市場推動企業重組的作用，促進加快轉變經濟發展方式和調整經濟結構。為貫徹落實國發27號文的工作部署和要求，中國證監會圍繞有效發揮資本市場功能，支持促進并購重組，更好服務于國民經濟的總體要求，組織開展了推進完善資本市場并購重組的專項工作。在廣泛聽取意見的基礎上，以優先支持符合國家產業政策、有利行業整合、結構優化的并購重組活動為導向，形成規范推進資本市場并購重組的十項工作安排。

　　據悉，這十項工作安排具體為：一是進一步加大資本市場支持并購重組的力度，拓寬并購重組融資渠道，規范、引導市場機構參與上市公司并購重組；二是進一步支持上市公司創新并購重組方式；三是進一步推動部分改制上市公司整體上市，解決同業競爭、關聯交易等歷史遺留問題；四是進一步規范、引導借殼上市活動；五是進一步完善相關規章及配套政策，健全市場化定價機制；六是進一步推動建立內幕交易綜合防治體系，有效防范和打擊內幕交易；七是進一步完善停復牌制度和信息披露工作，強化股價異動對應監管措施；八是進一步加大中介機構在并購重組中的作用和責任，提高中介執業的效率和質量；九是進一步規范和改進并購重組行政審批工作，進一步完善并購重組審核委員會和專家咨詢委員會制度；十是進一步優化上市公司并購重組外部環境。

　　中國證監會有關部門負責人介紹說，十項工作安排圍繞推進市場化并購重組改革主線，涉及上市公司監管工作各個層面的基礎制度建設：既有規范內部制度，也有完善外部環境；既有自我行為規范，也有相關市場主體行為規范；既涉及近期的工作目標，也涉及遠期的工作目標；既涉及治標的措施，也涉及治本的措施，充分體現了遠近結合、標本兼治的總體要求。

　　十項工作安排的落實和實施是一項系統性和長期性的工作，中國證監會整體部署，逐項制訂具體操作方案，統籌配套相關規則，成熟一項推出一項。上周公布的《關于修改上市公司重大資產重組與配套融資相關規定的決定（征求意見稿）》是十項工作安排的重要組成部分，涉及規范、引導借殼上市、完善發行股份購買資產的制度規定和支持并購重組配套融資三項內容。

　　提高借殼門檻“殼”價值或下降

　　借殼上市是利用資本市場并購重組制度實現上市的一種方式，通常指收購人取得上市公司控制權同時或者之后對上市公司實施重大資產重組的行為。境外成熟市場對借殼上市均無禁止性規定，通常是根據首次公開發行股票（IPO）標準和程序對借殼上市設定監管要求，由于各國IPO標準不同，對于借殼上市的監管要求也不同。

　　《征求意見稿》借鑒境外成熟市場的監管理念和經驗，結合我國經濟社會發展和資本市場的實際情況，統籌考慮適用范圍的適當性、監管標準的適度性，進一步規范、引導借殼上市行為，明確規定借殼上市的監管范圍、監管條件和監管方式，有利于遏制市場績差股投機炒作和內幕交易等問題，有利于統籌平衡借殼上市與IPO的監管效率，有利于市場化退市機制改革的推進和出臺。

　　根據新規定，借殼上市擬執行IPO趨同標準。一是要求擬借殼對應的經營實體持續經營時間應當在3年以上，最近2個會計年度凈利潤均為正數且累計超過2000萬元；二是要求借殼上市完成后，上市公司應當符合中國證監會有關治理與規范運作的相關規定，在業務、資產、財務、人員、機構等方面獨立于控股股東、實際控制人及其控制的其他企業，與控股股東、實際控制人及其控制的其他企業間不存在同業競爭或者顯失公平的關聯交易；三是要求借殼上市應當符合國家產業政策要求，屬于金融、創業投資等特定行業的借殼上市，由中國證監會另行規定。

　　業內人士預計，新規或將促使“殼”的價值下降。這是因為，一方面是借殼上市的門檻在提高，另一方面是IPO的通道越來越暢通，新股發行的家數和融資額迭創新高。統計顯示，2009年、2010年兩年里A股市場共有677家企業IPO，接近于2004-2008年5年IPO企業的數量。帶來這樣變化的重要原因，一個是IPO重啟，另一個則是創業板大門的打開。

　　過去借殼上市的主要是民營企業,隨著民營企業未來可以大量登陸中小板和創業板,它們借殼上市的動力將大為減弱,滬、深股市估計很難再度演繹以往那種借殼上市的熱潮了,而只能是零星的個別案例。

　　“鼓勵上市公司以股權、現金及其他金融創新方式作為兼并重組的支付手段，拓寬兼并重組融資渠道，提高兼并重組效率。”中國證監會有關部門負責人表示，中國證監會支持并購重組配套融資。

　　國發27號文明確提出，支持符合條件的企業通過發行股票、債券、可轉換債等方式為兼并重組融資，鼓勵上市公司以股權、現金及其他金融創新方式作為兼并重組的支付手段。而《征求意見稿》提出允許上市公司發行股份購買資產與配套融資同步操作，解除了二者分開操作的政策限制，實現一次受理，一次核準，有利于上市公司拓寬兼并重組融資渠道，有利于減少并購重組審核環節，有利于提高并購重組的市場效率，為進一步探索通過發行股份、債券、可轉換債等方式拓寬并購融資渠道，不斷創新和豐富并購融資工具，開辟了通道。

　　此外，《征求意見稿》還完善了發行股份購買資產的制度規定。股權分置改革完成后，通過發行股份購買資產等方式實施并購重組，已成為并購重組市場的主流趨勢，特別是在以提高產業集中度和資源配置效率，實現規模化、集約化經營為目的的并購重組中發揮了十分重要的作用。為提高市場配置資源的效率，《征求意見稿》明確規定，向控股股東、實際控制人或者其控制的關聯人之外的特定對象發行股份購買資產的，發行股份數量不低于發行后上市公司總股本的5%；發行股份數量低于發行后上市公司總股本的5%的，主板、中小板上市公司擬購買資產的交易金額不低于1億元人民幣，創業板上市公司擬購買資產的交易金額不低于5000萬元人民幣。

　　據悉，《征求意見稿》對上市公司向控股股東、實際控制人或者其控制的關聯人之外的特定對象發行股份購買資產的標準和條件進行了補充規定，這是為了進一步健全和完善發行股份購買資產的制度規定，有利于降低重組成本，提高重組效率，有利于優勢上市公司進行行業深度整合和產業升級，有利于國家產業政策的貫徹和落實。

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