?行為扭曲 造假和操控成了“理性選擇”

　　接受記者采訪的經濟學家認為，正是高市盈率的泡沫化發行扭曲了市場，讓市場各個主體的行為變得近乎“瘋狂”。對上市公司而言，過度包裝、造假上市、瘋狂套現，這些行為成為眼下的“理性選擇”。對于投資者而言，不管是機構還是散戶，他們只有趨同地選擇短線操作、題材炒作。

　　“盡管市場已經對‘三高’作出了不認同的反應，但258家創業板上市公司的平均發行市盈率依然高達66倍。創業板設計初衷就是給那些只需要1億元左右資金就能點燃其創業激情的企業提供資金。如果這些企業實際募集資金平均達到了7.5億元，并將超募資金通過各種手段變相用于歸還銀行貸款、購買地產和進行PE投資，這還是我們所期待的創業行為嗎？”劉紀鵬說。

　　劉紀鵬表示，一些公司在創業板上市之后豪擲數億元購置寫字樓，類似這種對于募集資金揮霍的行為極大地浪費了社會資源，使得資本市場的效率缺失。這無疑加劇了創業企業本身的風險，并對后續上市中小企業的融資和上市構成了危害。

　　更為嚴重的是，這種“體制性造富”導致資本市場公平的缺失。“在創業板上市的200多家企業，發行時就已經制造了689個億萬富翁，104個十億級的家族富翁。但如果財富并不是通過‘把蛋糕做大’的創造而得，而僅僅是由于不合理的發行制度驟然暴富，則有失市場經濟和資本市場的公平原則。”劉紀鵬說。

　　“一定是制度設計出了問題。”劉紀鵬說，創業板對中國資本市場產生了制度性的傷害，對一些創業者是誤導，把他們從最初樸實的創業者變成了熱衷上市創富、減持兌現的資本運作人。

　　股市的某些交易制度，更是助長了各種操縱、投機，其中最被專家詬病的就是退市制度的失效。

　　自1999年7月12日瓊民源A因證券置換退市以來，兩市12年來共計有83只股票退市，其中因連續三年虧損而終止上市的股票僅有44只，占兩市整體比例僅為1 .9%。一大批ST類股票在這個市場上浮浮沉沉，在投機客對于重組、借殼預期的炒作當中不斷的上演“不死神話”。由于投資者對于ST類股票的追捧，一些ST類股票甚至淪為了資本運作的道具。即便是專業的機構投資者，也對充滿重組預期的ST類股票青睞有加。2011年基金業中報顯示，共有164只公募基金持有ST類股票，持股總市值達到了51億元。

　　“當前股票市場的標準幾乎被搞顛倒了，改變主營、賣殼重組的痼疾長期風行，為大盤股估值低、小盤股估值高、投機炒作之風蔓延鋪下了土壤。股市光生不死，保護了一小部分人的利益，卻損害了大部分人的利益。”華生呼吁，盡快建立創業板的退市制度，禁止賣殼重組。如果總是瞻前顧后、患得患失，表面上是保護了上市公司和決策失誤的投資者，實際上是姑息養奸，給出了錯誤的政策信號，助長了投機炒作之風、推高了垃圾股的股價，結果反而貽害無窮。

　　針對充斥于市場的過度包裝和造假行為，華生建議，加重懲罰造假與違法行為。“當前的懲罰力度太小，一些懲罰制度只是簡單的暫停兩天資格，完全起不到效果，下毛毛雨哪能濕地皮呢？”

　　華生認為，處罰要起到警戒作用，可以考慮效仿美國的罰款模式，將罰款金額上升到億元以上。在處罰力度上心軟，只會讓人懷疑其中有“ 貓膩”，有“好處”。對于造假的發行人、股東、保薦人、券商，必須要有嚴厲的處罰措施。同時，針對發行人和保薦人的虛假陳述與言過其實的過度包裝，開通問責和索賠的快速通道。

　　期待全方位的股市制度創新

　　“中國股市的制度缺陷總結成一句話就是，一個中心，兩個制度原罪，三個政策迷途，四個市場走偏。”韓志國說。

　　韓志國解釋說，一個中心就是圈錢、套現。兩個制度原罪：股權分置與行政化發行。三個政策迷途：消極的股市政策，危機型的股市政策，過度圈錢的股市政策。四個市場走偏：行政的力量太強，市場的機制太弱，信息的披露太灰，監管的取向太亂。或者被利用，或者被邊緣化，這是中國股市的最大悲劇。

　　韓志國認為，第一個層面的制度創新是國家層面，最重要的是要轉變對股市的認識和觀念。在國家政策層面，變消極的股市政策為積極的股市政策，變危機型的股市政策為發展型的股市政策，變過度“圈錢”的股市政策為有效進行資源配置的股市政策。他表示，具體來說，主要包括三個方面：一是，整個社會的資源配置要從銀行制向資本市場特別是股市轉變。二是，建立有利于股市發展的稅收制度。三是，國有股的利潤應該向全體人民強制分紅。

　　第二個層面的制度創新是監管層面。首先，要明確中國證監會與證券交易所的職能分工，徹底解決監管層既是裁判員、教練員同時又是運動員這種角色混亂、監管錯位的問題。上市公司股票發行與上市的審查權要下放到證券交易所；證券交易所要進行公司制改造并且可以上市，這樣就可以有效解決滬港、滬深證券交易所的相互競爭以及內部制衡問題。股票發行要盡快向嚴格準則主義原則過渡：一方面設立較高的上市基準，另一方面嚴刑峻法打擊造假者和違法者。這項改革的核心是審核權的改革與下放，不如此，中國股市的市場化進程就不可能真正完成，股市的資源配置功能也不可能得到有效發揮。

　　第三個層面的制度創新是司法層面。一是要大幅提高市場的違法成本，實行嚴刑峻法，讓以身試法者面臨滅頂之災，同時對內幕交易要引進國外的舉證倒置制度。二是要盡快建立股市的民事訴訟制度，特別是要盡快建立集團民事訴訟制度，把上市公司在信息披露、內幕交易等方面的監管納入社會制約與司法制衡的軌道，從而真正把保護投資者利益從口號變成行動。

　　“中國股市的制度創新主要是為了實現三個方面的制度目標：一是在市場上真正建立起一道對中小投資者的保護屏障，進而使弱勢群體不再弱勢。二是把股市從行政權力的附屬地位下解放出來，從政策市變為市場化，從而真正形成合理與有效的資源配置機制和資源配置功能。三是建立有效矯正市場走偏的股市基本制度，進而把公平、公正、公開原則真正落到實處。”韓志國表示。(劉振冬　趙東東)

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